摘要：
法国兴业银行（Société Générale）表示，黄金在2026年仍处于广泛牛市之中，ETF、期货和期权仓位同时走强，显示不同类型投资者的需求正在形成合力，而这轮上涨已不再只是... 法国兴业银行（Société Générale）表示，黄金在2026年仍处于广泛牛市之中，ETF、期货和期权仓位同时走强，显示不同类型投资者的需求正在形成合力，而这轮上涨已不再只是由短线投机推动。
该行分析师Michael Haigh和Jeremy Sellem周一指出，黄金已经进入2026年牛市的新阶段，特征是“结构性信念”而非单纯的动量交易。两人称，这轮行情最初由地缘政治冲击引发，随后演变为“物理黄金、期货和期权敞口的同步累积”，覆盖散户、专业资金经理和衍生品交易者。
ETF与仓位数据创纪录
法国兴业银行称，8月黄金ETF需求规模“历史性”强劲，当月录得201吨净流入，按吨位计算为有记录以来第三大单月增持，仅次于2009年2月和2020年3月。该行指出，这一流入规模超过了2022年3月俄乌冲突爆发后，以及2012年9月美联储宣布第三轮量化宽松（QE3）后的强劲流入。
在名义敞口层面（合约数量×价格×合约规模）上，资金管理者的净持仓达到历史第二高的多头水平，仅次于2026年1月，当时金价突破每盎司5400美元并创下历史新高。分析师强调，这一次金价大约比当时低1000美元，但美元敞口规模却更为惊人，说明“这已不再只是一个价格故事”。
法国兴业银行认为，当前市场仓位结构对中期金价仍然有利。该行表示，投资者似乎正在通过看跌期权对冲短期不确定性，同时持续在更远期限上建立看涨期权敞口，这与黄金中期前景偏积极的判断一致。
回调后重新看多
该行上周曾表示，在今年上半年削减黄金头寸后，贵金属重新变得具有吸引力。分析师称，黄金近期已从美国、以色列和伊朗冲突以及美联储加息预期升温引发的急跌中反弹至每盎司4500美元附近。
法国兴业银行补充说，随着波动率恢复正常、投机性仓位回升至两年均值上方，且GLD看跌/看涨期权比率降至六个月低点，市场看涨情绪正在重新升温。该行因此继续维持对黄金“战略性看多”的立场，并将其视为对货币和政策不确定性的重要对冲工具。
分析师还指出，自2022年后，黄金市场已出现明显的制度性变化。尽管实际利率持续为正，金价仍徘徊在历史高位附近，脱离了传统模型所暗示的更低价格区间。支撑因素包括持续的央行购金、去美元化趋势、地缘政治不确定性以及主权债务担忧，这些因素正在为金价提供更高的底部，并削弱高实际利率带来的下行压力。
高利率压力已部分消化
法国兴业银行称，自去年年中以来，市场预期已从进一步宽松转向讨论美联储是否还会再加息一到两次，这一变化推动两年期美债收益率重新升破4%，并对美元形成支撑。
不过，该行认为，尽管这些传统利空仍在，黄金价格依然明显高于2025年中期水平。分析师表示，要想再次引发金价显著重估，需要“更大幅度的通胀冲击”和“更激进的美联储回应”。在他们看来，当前金融市场已经消化了大部分鹰派重定价，黄金的下行风险因此越来越有限。
这一判断出现在黄金试图收复春季和初夏大幅回调失地之际。市场此前一直担心美联储可能被迫再次加息，而这也是压制金价的主要障碍之一。上周在杰克逊霍尔央行年会上，美联储主席Kevin Warsh发表偏鹰派讲话，重申政策制定者仍将重点放在将通胀可持续拉回2%的目标上，令加息预期再度升温。
通胀环境或更具支撑
法国兴业银行认为，美联储最终能够收紧货币政策的空间有限。该行经济学家预计，在基准情景下，利率将维持不变直至2027年；但他们也承认，若通胀持续顽固，今年仍可能迫使政策制定者加息一次。该行认为，9月或12月加息的可能性高于10月。
与此同时，法国兴业银行认为持续通胀也是投资者应继续战略性配置黄金的理由之一。该行指出，新一轮美国关税、人工智能和基础设施投资加速、能源价格波动，以及发达经济体持续高企的财政赤字，正在营造一个比金融市场当前预期更具通胀性的环境。
该行还提到，市场在报告发布时仅计入了温和的额外美联储紧缩预期，而即便是这些预期中的加息，也不足以使货币政策与亚特兰大联储的泰勒规则模型相一致，这意味着通胀风险仍被低估。
央行买盘成关键支撑
除了宏观环境改善外，法国兴业银行表示，黄金的底层需求结构也在提供重要支撑。尽管今年黄金ETF资金流入较前期明显放缓，但整体仍保持净流入；同时，波动率下降正在提升黄金对长期储备管理者的吸引力，而非仅仅吸引短线动量交易者。
分析师认为，这种变化最终可能为贵金属建立更持久的基础。该行指出，中国仍在稳步增加黄金储备，而对传统储备资产的分散配置，仍是许多新兴市场央行的结构性优先事项。
法国兴业银行表示，随着投机需求减弱、官方部门买盘保持强劲，央行正越来越成为黄金市场的关键锚点。该行还称，波动率下降本身在历史上一直是黄金的重要买入信号，而持续的央行需求也应为金价提供更持久的底部支撑。
